年度领袖蒋丞：不要抄巴菲特的“功课”，一切捷径思维都是害人的

核心观点：

1、为什么科技股的股价波动特别大？ 大概与科技股的合理估值更难评估有关。 为什么科技股跌幅这么大还继续跌，而且没有放缓的趋势，我觉得看得见的原因背后隐藏的原因可能是“价值锚”的缺失。

2、加息引发市场震荡是正常现象。 因为这是市场运行的主要逻辑之一，市场会关心这个。 即加息时，无论是临时加息，还是独家加息，股票的估值都会下移。

3、美国股市面临的主要问题是过去10年的大规模放水，将股票的估值水平推到了历史特别高的位置。

4.格局取决于竞争优势。 当一个行业有绝对的龙头时，结构很容易变好，但如果没有龙头，结构就很难发生变化。

5、价值投资的核心是买好资产，好资产的衡量标准就是好的盈利能力。

6、在判断行业未来的盈利能力是否会更好的时候，很容易犯过于乐观的错误，但是如果把这个问题反过来想一下会不会变得更糟，犯错的概率就会小一些。

7、首先要选择赚钱的公司。 这家公司还必须能够持续赚钱，同时对价格有一定的要求，即以相对便宜的价格购买能够持续赚钱的公司。 这就是价值投资的意义所在。

8、我们不能没有巴菲特的数据储备，就跟着巴菲特的投资逻辑走。 他三言两语说完了，你可能不记得了，甚至听不懂。 如果你认为真的像他说的那么简单，你可能会伤害到自己。

9、巴菲特年度股东大会最有营养的不是他谈经营，而是那些与投资无关的东西，因为这些东西的背后是他的人生经历，浓缩了他的人生观、价值观和人生观方法。 ...所有捷径思维都是有害的。

10、价格走势会成为比特币本身的意义，价格本身的上涨并不代表价值在增加。 如果没有活跃的市场，甚至没有交易，比特币还能用来做什么？ 你愿意为此付出多少？ 这是价值的衡量标准。

5月13日，中泰资管基金事业部总经理、投资总监姜诚作为业内罕见的一季度正收益者，在直播中剖析了制造形势和巴菲特股东大会的看点，并做了以上判断和分享。

以下是投资手册（微信ID：touzizuoyeben）的精华，分享给大家：

股价涨跌背后有两股力量

最近科技股的负面消息很多，股价也一直在下跌。 如果一定要找下降的原因，其实可以找到很多。 从另一个角度看，股价的涨跌是正常的。

从股票供求关系来看，在股价由升转跌的过程中，买力会越来越弱，而卖力会越来越强，直至超过一个平衡点，转跌上升。 从下跌到上涨则相反，卖出力越来越弱，而买入力却越来越强，直到超过一个平衡点。 这是从宏观层面认识股票涨跌的基本原理。

有两个大概率的力量。 一种是投机者，在下跌时根据短期趋势进行投机操作，但早买可能会判断错误，买套。 不过由于这次短期判断的结果基本上是随机的，所以这股力量也可以大致忽略不计。

第二种是价值投资者，基于股票已经严重物有所值，敢于在左侧买入。 随着股价越来越低，认为物有所值的价值投资者也会越来越多，购买力也会越来越强。

所以有句话说得有道理，就是股价的低点其实是价值投资者买的。

科技股剧烈波动的背后是价值锚的错位

那么，为什么科技股的波动性特别大？

大概与科技股的合理估值更难评估有关。 这意味着科技股的估值带宽会更加模糊和宽阔，导致股价上涨过程中抛售力增加缓慢，股价容易冲高。

相反，在下跌的过程中，买入的力量会慢慢积累，股价很容易下跌很多。

简而言之，为什么科技股跌幅这么大还继续跌，而且没有放缓的趋势，我认为看得见的原因背后隐藏的原因可能是“价值锚”的缺失。 对于真正的价值投资者来说，“股价跌了很多”从来都不是买入的理由，物有所值才是买入的理由。

所以对于科技股来说，判断是否物有所值似乎是一个比较难的动作。 因此，当价值投资的力量不在时，股价的暴涨暴跌也就不难理解了。

利率上调，美股估值将下跌

问：近期美国加息事件可能是一个备受关注的事件。 今年会不会非常动荡？

江城：加息引起市场震荡是正常的。

因为这是市场运行的主要逻辑之一，市场会关心这个。 虽然我认为利率是周期性波动，对长期价值评估的结论影响不大，但市场追逐短期变化。

那么大家就会接受这样一个游戏规则，就是加息的时候，股票的估值就会下移，不管是临时加息，还是独家加息。

美国股市面临的主要问题是，过去10年的大规模放水，将股票的估值水平推到了历史特别高的位置。

三年前，芒格就已经警告美股涨价了，美股又涨了三年，直到第四年，潮起潮落才开始正常波动。

行业有绝对的龙头，格局容易好转

问：今年很多原材料涨价比较严重。 与此同时，下游消费能力并没有出现太大的爆发式增长。 这很不舒服。 会不会影响夹在中间的制造业的利润水平，或者整体的发展战略？

蒋丞：推动人类社会进步的主要是制造业。 只要人类社会在发展，就离不开制造业。 经济的增加值来自第一产业和第二产业，制造业不能衰退，长期仍将是社会发展的支柱。

服务业可以帮助提高效率，但必须得到制造业的支持。

部分企业对下游传导能力较弱，压力较大。 你对用户的不可替代性决定了你能不能涨价，这很大程度上取决于竞争力。

模式取决于竞争优势。 当一个行业有绝对的龙头时，结构很容易变好，但如果没有龙头，结构就很难发生变化。 别看集中度定量指标，不如定性描述更能反映行业状况。

当然，我们都想找一个有绝对领先优势的老板。 我不关心它是新兴行业还是传统行业，也不关心它的行业处于生命周期的哪个阶段。 我什至愿意购买一个处于衰退中的行业。 而股票，这个行业只要有明确的老板，就可以带来很高的市场占有率，有非常稳定的高盈利能力。

价值投资的核心是买好的资产

许多人只关注需求。

大家对好行业的定义是，成长性要求高的行业被称为好行业。 但是，一个好的产业必须带来好的、长期可持续的利润，而不是高需求增长。 这是我们和市场主流定义最大的不同。

主流的行业研究报告也是从需求入手，但我们还是喜欢从格局来考虑，即从需求和供给两个方面来分析。 格局来源于供给侧的竞争与合作。 事实上，很多行业都在高速增长的过程中不断增加供给。

国内一家新能源行业上市公司董事长表示：“长期过剩是金融行业的常态。” 所以我们看到很多新兴行业的盈利能力都不是很好。

关键其实是赚钱。 价值投资的核心是买好的资产。 良好资产的衡量标准是良好的盈利能力。

盈利能力提高当然好，只要避免盈利能力的长期结构性下滑。

在判断行业未来的盈利能力是否会更好时，很容易犯过于乐观的错误，但如果把这个问题反过来想一下是否会变得更糟，犯错的概率就会小一些。

我们首先要选择一家赚钱的公司。 这家公司还必须能够持续赚钱，同时对价格有一定的要求，即以相对便宜的价格购买能够持续赚钱的公司。 这就是价值投资的意义所在。

不要抄巴菲特的“功课”

问：很多人关心巴菲特和芒格今年买入卖出了哪些公司。 我们有机会买一些来赚钱吗？

蒋丞：巴菲特为什么要买保险公司？ 他可以三言两语轻描淡写，举重若轻，但他不可能列出完整的知识框架，你也不可能掌握清楚。

他的知识储备和受众分享度很低。 他几十年的经商经验很容易做出判断，但别人可能就很难了。 所以我们在听巴菲特解释他为什么要买一家公司的时候，一定是一知半解。

张文宏曾说：“我说的每一句话你都听得懂，但我说的你听不懂。” 段永平也有类似的说法：“这家公司在我看来很简单，但在你看来很难，我可以说得很简单，但你根本不懂。” 其实就是这个意思。

听巴菲特讲一只股票的目的是想了解他的投资逻辑，但其实你很难理解，因为每个人的知识储备不同，视角不同。

或者，如果您退而求其次并且更加务实，我将复制他的作业并购买。 这里的问题是投资目标不同。

一是每个人要求的回报率不一样。 芒格用一句话回答说“我们找到了比债券更好的资产”。 这个资产收益率比债券高，他觉得还可以； 但许多个人投资者要求的回报率远高于债券。 可能巴菲特买了，觉得还可以，但对你来说就不行了。

第二个区别是对截止日期的容忍度。 巴菲特大部分时间都在进行积极的投资。 他不介意是不是上市公司。 他随时准备成为股东。 他认为，判断一家公司的价值，不应该以股价的涨跌来衡量，而应该以资产的长期潜在回报率来衡量。 长期潜在收益率与股价无关。

如果你买股票的出发点是让它尽快上涨，然后卖出获利比特币涨跌规律分析，这个巴菲特未必能做到。

所以我们不能没有他的数据储备就跟着他的投资逻辑。 他三言两语说完了，你可能不记得了，甚至听不懂。 如果你认为真的像他说的那么简单，你可能会伤害到自己。

这也是为什么我反对大家看很多投资高手的所谓投资案例，因为认知基础不同，不同的人对同一只股票可以做出不同的（反应）。

其实，巴菲特年度股东大会最有营养的不是他讲的经营，而是那些跟投资无关的东西，因为这些东西的背后是他的人生经历，浓缩了他的人生观和价值观和方法论. 这些东西很难帮助我们做出投资决策，但会引导我们不断学习，提高认知。

关于巴菲特的投资理念，巴菲特的方法，这些东西你少看，多听巴菲特原话。

巴菲特自己说了很多跟投资有关又跟投资无关的话。 事实上，正是那些看似与投资无关的知识造就了他的业绩。 每个人说出一个必须代表他所受教育或过去经历的句子。

很多人会整理出很多巴菲特的语录，比如“以合理的价格买入优秀的公司”。 大家记住这句话，好东西不管价格我们都能买到。 应该不是这个意思。

比如巴菲特也说过，投资最重要的是保本，其次才是记住第一条法则。 大家都明白控制回撤是必要的（不正确）。

当你没有能力理解复杂的世界时，不要试图去学习一些简单的道理（断章取义）。 我对自己的认知能力没有那么大的信心，所以我从来不敢以巴菲特的（一些投资方法）为准绳，直接用它来指导自己。

您的投资决策必须与您自身的风险偏好和知识框架相关。 学别人的，一定不要学他的方法。 你必须学习他的顶级基本概念和基本认知。

学习努力没有止境，投资也一样。 所有捷径思维都是有害的。

“五穷六绝”的置信度很难特别高

问：你怎么看“五贫六绝”？ 我们选择是否投资，投资哪个月份比较好？

江城：A股市场在过去经历了30年左右，5月份上证指数的表现只有30个左右的样本。 就样本数量而言比特币涨跌规律分析，很难对这个统计规律有特别高的置信度。 如果每个人都相信这个规律并愿意采取相应的行动，那么就会出现这种现象。

价格趋势将是比特币的意义

问：芒格在股东大会上批评比特币。 比特币有价值吗？

蒋丞：如何定义价值？ 如果我们将价值定义为现金流量的贴现值，那么它永远一文不值。 你说的是价格走势。 价格走势将成为比特币本身的意义。 价格本身的上涨并不意味着价值在增加。

因为价值是一个狭义的、定义明确的东西，即能以现金流的形式表现未来的经济投资，与是否有活跃的二次经济无关。

我曾经给大家提过一个数据，如果比特币没有活跃的交易市场，甚至没有交易，比特币还能用来做什么？ 你愿意为此付出多少？ 这是价值的衡量标准。

首先，必须明确价值的基本定义，即能够产生现金流的资产，这是价值评估的基础。 我不是说黄金不是好东西，也不是说比特币不是好东西，但是我们不能用冰点值的定义来定义它。

当你对某件事做出价值判断时，你的出发点是什么？ 这会影响最终的结论，而不是你愿意相信的。

所以我觉得投资是在考验我们尊重事实的能力。 有时候我们可能会用一个结论来判断一家公司，然后去寻找能够支持那个结论的证据，然后按照我们事先想好的结论去操作。 这时候往往与事实不符。

只有尊重事实，用投资工具分析事实，得出投资结论，才是真正的投资。